El problema de la deuda china

 

El problema de la deuda china

 

En un artículo publicado en New Left Review (ene-feb 2019) en el que Robert Brenner entrevista al analista Victor Shih, este último sostiene que el desarrollo chino se ha basado en la mano de obra barata producto de la descolectivización del agro y la industrialización rural de la época de la reforma, y a la reducción de las barreras aduaneras después de la entrada de China a la OMC.

 El trabajo barato de China más los subsidios y créditos a bajo costo a las industrias exportadoras tanto nacionales como extranjeras llevaron al crecimiento de la exportación de tal forma que las reservas de dólares de china llegaron a ser de 4 Billones en el momento más alto bajando a 3 Billones (normales) en la actualidad. 

 Si bien la integración de China en las cadenas internacionales de valor existentes en Asia, inicialmente focalizadas en Japón y luego en Taiwan y Korea que producen bienes de capital e insumos intermedios que luego eran transformados en bienes terminados en China continental y que luego eran exportados a USA y a los países europeos, jugo un rol fundamental en el desarrollo, existieron tres factores adicionales que explican porque China pudo tomar una posición central en dichas cadenas.

 El primero es la escala de su fuerza de trabajo barata que sobrepasaba a la de Japón y los NICs (Singapur, Korea, Taiwan y Hong Kong), producto de una población de 1 billon (americano) de habitantes que permitía poner presión a la baja sobre salarios, especialmente por las reformas que permitieron la entrada de 150 millones de migrantes rurales al mercado laboral. Estos trabajadores además pueden suministrar fuerza de trabajo a bajos costos porque se subsidiaban con sus parcelas rurales a las que no renunciaban.

El segundo es la coincidencia del crecimiento chino con el desarrollo de la tecnología Informática que hacía posible la construcción de redes de comunicación y transporte sofisticadas.

El tercero fue la globalización y los acuerdos internacionales de libre comercio que permitieron que China tomara ventajas de sus costos comparativos, llegando a afectar a las industrias de USA severamente.

 De esta manera se genera una dependencia donde productores transnacionales de bienes de consumo y también sectores de la industria pesada empezaron a depender de los insumos chinos. China gasto billones de dólares en inversión para mantener y expandir su posición en la cadena global de valor.

El soporte del gobierno hacia los sectores capitalistas tomo la forma de provisión de tierra barata, una infraestructura de nivel mundial, bajos impuestos y bajas tarifas energéticas, como así también créditos baratos para los exportadores domésticos y para las empresas que competían con las mercancías importadas. El gobierno chino jugo un rol indispensable en este proceso, a todos los niveles. Los estados provinciales han estado compitiendo entre sí por atraer las inversiones dando la mayor cantidad de incentivos para atraer las mismas en la forma de infraestructura, tierra barata, crédito, rebajas impositivas, etc.

Esto permitió subir la escala tecnológica, produciendo mercancías cada vez más complejas como así también competir ampliando las gamas de mercancías producidas.

 Existe una lógica propia en el crecimiento de China en la cadena global de valor.

El trabajo barato permitió la generación de reservas debido al saldo positivo de la balanza comercial al exportarse bienes livianos. Los exportadores cambiaban en sus bancos las divisas (dólares, euros, etc.) por moneda local para pagar a sus trabajadores, los insumos y bienes de capital domésticos. Los bancos a su vez cambiaban las divisas en el Banco Central chino por yuanes, pasando estas divisas a formar parte de las reservas.

El resultado fue durante un largo periodo una gran abundancia de yuanes en los bancos que podían prestar a las corporaciones no financieras al mismo tiempo que aumentaban las reservas de divisas.

 El banco central al absorber los dólares a un tipo de cambio fijo impedía que el yuan se revaluara lo que hubiera implicado un aumento de precios de las exportaciones chinas disminuyendo su competitividad.

El gobierno impuso un tipo de cambio fijo pegado al dólar. Luego emitía yuanes de acuerdo con el volumen de las reservas en dólares. Luego utilizaba estos yuanes para demandar dólares en el mercado internacional provocando la suba del dólar, lo que impedía a su vez la apreciación del yuan y permitía sostener la paridad fija dólar yuan sin perder reservas.

 Sin la intervención del banco central chino (PBOC) el incremento de dólares en manos de los exportadores hubiera hecho no solo que el yuan se apreciara sino además hubiera generado la inversión de esos dólares en los lugares del mundo donde obtuvieran una mayor ganancia. Pero el gobierno chino limito de manera muy estricta la cantidad de divisas que los inversores pueden sacar del país, evitando que sus reservas bajen, para lo cual impuso un estricto régimen de control de los capitales.

Por esta razón China pudo evitar que le suceda lo mismo que a muchas naciones emergentes que sufren la fuga de capitales y el ataque especulativo a sus monedas, cosa que debido a las reservas es prácticamente imposible de realizar en China.

 China invirtió parte de sus reservas en deuda de USA, esto hizo que aumente la oferta de préstamos en USA en relación a la demanda lo que hizo bajar la tasa de interés de los préstamos al mismo tiempo que revalorizo su moneda (la de USA) lo que termino incrementando la demanda de productos chinos, aumentando las reservas chinas, cerrando de esta manera un poderoso círculo virtuoso que se retroalimentaba. La bondad de este proceso era que evitaba que China necesitara pedir préstamos al exterior para financiarse, porque le alcanzaba con expandir su oferta de yuanes. El dinero fluía a China en la forma de superávit de la cuenta corriente, inversiones extranjeras y capitales financieros.

Los recipientes de este dinero lo vendían a sus bancos por yuanes. Los bancos a su vez garantizaban sus depósitos en dólares cambiándolos en el banco central, el que los tomaba imprimiendo dinero de alto poder (base monetaria), permitiendo a los que ganaban en dólares de exportación ampliar sus tenencias de yuanes mientras el tipo de cambio se mantenía la mismo nivel.

 Esto permitió expandir el crédito a las empresas no financieras en billones de yuans manteniendo a China en el tope de la producción mundial, permitiéndole escalar en la cadena de valor tecnológica, y producir una sustitución de importaciones sobre un gran número de productos, permitiendo la producción de bienes que antes se importaban.

 Esto es muy diferente de lo que pasaba en otros países en vías de desarrollo (como Argentina por ej.) que se entrampaban en la deuda externa para financiarse con las consecuentes crisis financieras, por la incapacidad de sostener las importaciones de insumos y bienes de capital como así también la fuga de capitales.

 La crisis financiera global le puse un límite al crecimiento chino vía exportaciones. Las exportaciones continuaron creciendo luego de la caida de 18% en 2009, crecen 25% en 2010-2011, pero entre 2012-2014 el crecimiento pasa a un 7%. y menos 2% en 2015-2016. Esto hizo bajar el excedente de la cuenta corriente en la misma proporción.

 Sin embargo, el colapso de las exportaciones fue compensado por políticas fiscales y monetarias activas generando un plan de inversiones y créditos por 580.000 millones de dólares. Sin embargo, una gran cantidad de este crédito fue canalizado hacia el mercado inmobiliario y la especulación financiera y no hacia la inversión en bienes de capital y salarios.

 Cuando la crisis pego más fuerte en 2008-2009 los bancos estaban bien capitalizados y permitieron expandir el crédito en un 30% en el primer año del incremento del gasto, pero no pudieron seguir ese camino por las restricciones que se hacían sentir en la cuenta corriente por la baja de las exportaciones, ya que la creación de nuevos depósitos quedo restringida por dicha baja, lo que anteriormente le permitía rolear los créditos existentes y generar nuevos créditos para proyectos de expansión.

 En 2008 los ingresos de moneda extranjera habían incrementado los depósitos en un 7% de los activos bancarios. Incluso hasta 2011 dichos ingresos los habían incrementado en un 3,5% sobre la base de un periodo de12 meses. Pero a partir de 2012 para mantener el crecimiento China empezó a expandir el crédito imprimiendo yuanes en lugar de crear depósitos derivados de las entradas de dólares.

 Esto lleva a China, según Shih, a una contradicción entre lo que necesita para seguir creciendo y mantenerse competitiva en la cadena global de valor que es aumentar el crédito, y la necesidad de aumentar la tasa de interés y restringir el crédito para evitar que el yuan se deprecie, lo que alentaría la salida de capitales.

 En 2016 China necesitaba tres veces más crédito para sostener el mismo crecimiento que en 2008. Los préstamos del PBOC hacia las instituciones financieras domesticas se incrementaron de 4 billones de yuan al final de 2010 a 14 billones de yuan en noviembre de 2017.

La deuda total creció de 163% del PBI en 2009 a 328% del PBI en 2019.

Esto le crea a China, siempre según Shih, un enorme monto de pagos del servicio de la deuda, de los intereses que se pagan por la deuda. Dado que no se observan quiebras de empresas en gran escala, esto significa que la deuda existente se ha roleado incluyendo los intereses y el capital en la forma de nuevos préstamos lo que lleva al crecimiento de la deuda lo que, siempre según Shih, hace que la economía china se haya transformado en un esquema Ponzi, lo que Minsky ha llamado préstamo Ponzi.

 En esta contradicción entre sostener la expansión de la inversión en base a la creación de crédito por la emisión de moneda y las tendencias a la depreciación del yuan y la fuga de capitales que alienta esto, el gobierno chino se ve forzado a elegir entre la estabilidad política que le brinda el crecimiento y la estabilidad financiera que significa frenar la salida de capital frenando la expansión del crédito y subiendo la tasa de interés ( lo que sería en criollo enfriar la economía).

En otras palabras, lo que Shih estaría diciendo es que si se frena el crecimiento aparece el conflicto social con los trabajadores y la nueva clase media, pero si no se lo frenara se daría un conflicto con la nueva clase capitalista creada por la reforma.

 El gobierno chino en 2012 con Xi Jinping dio una serie de pasos encaminados a mantener la estabilidad al mismo tiempo que el crecimiento. Primero, frenar la expansión del crédito. Segundo, ante la necesidad de que la inversión vaya a la industria se intentó frenar la especulación financiera e inmobiliaria. Tercero, debido a la subida de las tasas de interés es necesario aumentar el monto de los créditos más allá de lo que permite el saldo de la cuenta corriente y los depósitos bancarios y las reservas asociadas a dicho saldo, lo que se hace reduciendo hasta cierto punto las reservas bancarias. Cuarto, desarrollando nuevas iniciativas para aumentar la exportación como the belt and road iniciative, la red de puertos, vías ferroviarias y autopistas que unen China a Europa a través de Asia Central y el Océano Indio, cuya expansión promovería las exportaciones de China.

El conjunto de estas política ha contribuido a estabilizar el nivel de comercio y el saldo de la cuenta corriente en relación a la oferta de dinero.

Sin embargo, Shih sostiene que el futuro es incierto, ya que sostener un desarrollo mantenido por la creciente oferta de crédito en una economía mundial de lento crecimiento es cada vez más difícil.

 El milagro chino trajo una desigualdad creciente, con una gran concentración de riqueza en el 1% de la población urbana que se estima tiene activos por 5 billones de dólares. Pese a que los gobiernos han intentado mantener conforme a esta nueva clase capitalista se ven enfrentados a opciones contradictorias. Por un lado, la expansión de la economía en base a créditos a bajas tasas de interés pone una presión devaluatoria sobre el yuan, lo que implica que los activos chinos se desvalorizan en términos de dólares y pierden capacidad para invertir en el exterior, y esto impulsa la fuga de capitales, ya que esa elite no va a mirar pasivamente como se le devalúan sus activos y presiona activamente para lograr el libre movimiento de los capitales.

 El gobierno no ha cedido a estas presiones ya que sabe que el control del movimiento de los capitales es su última línea de defensa para mantener el poder del PCC, aunque ha hecho concesiones menores.

Hasta el momento el gobierno ha podido manejar el problema porque el sistema bancario ha provisto suficientes fondos no solo para alimentar el crecimiento económico sino además para sostener las burbujas financieras en el sector inmobiliario y el mercado de valores. Esto permitió que la elite pudiera obtener grandes beneficios invirtiendo en China.

 Paradójicamente la nueva política del gobierno de Xi Jinping de desapalancamiento, la Nueva Normalidad, empezó a chocar con la forma especulativa de hacer dinero al pinchar las burbujas de activos que le permitían a esta clase rica una alternativa a la fuga de capitales.

 En opinión de Shih, si el gobierno quisiera reiniciar una fase de crecimiento nueva como las anteriores, lo podría hacer copiando lo que hizo Japón, esto es llevando las tasas de interés cerca de cero, con una masiva expansión crediticia, permitiendo la libre movilidad de capitales, depreciando el yuan y emitiendo un gran monto en bonos del estado para reemplazar las deudas incobrables del sistema bancario.

Esto podría limpiar de un plumazo el sistema financiero chino de la deuda corporativa y permitir el crédito en gran escala a tasas cercanas a cero, las exportaciones crecerían basadas en una moneda barata. Sin embargo, el gobierno no desea esta alternativa debido a que el crecimiento bajaría como así también el valor en dólares de la economía china haciéndole más difícil acercar su PBI al de USA.

 El crecimiento chino se produjo controlando el estado el flujo de inversión hacia los diversos sectores por parte de los inversores privados, no fue simplemente inducido por una asignación de recursos en un mercado libre. El énfasis de los planificadores chinos estuvo puesto en la construcción de infraestructura y en expandir la capacidad industrial. El sistema financiero dedico sus recursos a estas dos áreas, y esto contribuyo a la sobrecapacidad global en un numero de sectores, al tiempo que China reforzó la construcción de infraestructura para ayudar a la producción domestica de productos que ya se producían en los países capitalistas avanzados, aunque a un costo más alto.

 En un sentido se puede decir que China se expandió sobre la base de la sistemática construcción de sobrecapacidad, lo que genero shocks para las industrias y trabajadores de los países avanzados, provocando la baja de inversión y los bienes de consumo final de bajos costos de China redujeron los beneficios de las industrias en el extranjero.

 Sin embargo, la sobrecapacidad no constituyo un problema grave para la economía domestica china. Esto es porque el sistema puede sobrellevar la baja de demanda doméstica y exportaciones mediante la expansión crediticia. Los bancos, si fuera necesario, rolean las deudas impagas y las pérdidas de las empresas estatales (SOEs) y también de las empresas privadas apoyadas por el estado. Como se dijo antes esto lleva a una presión sobre la moneda que puede llevar a la salida de capitales, pero en la medida que los controles de capitales funcionen esto puede funcionar de manera constante.

 La sobrecapacidad generada por la inversión en la industria llevo a la baja de la tasa de retorno a un nivel tan bajo que desalienta las inversiones, provocando que se expandan las burbujas inmobiliaria y financiera. Esto llevo a mayores presiones para la salida de capitales.

A diferencia de los países capitalistas avanzados donde los bancos no sostienen a las industrias a perdida permanente, permitiendo que caigan, sobre todo en los sectores con sobrecapacidad debido a los “precios chinos”, llevando a la quiebra o a la relocalización en China de muchas industrias dejando a los trabajadores desempleados, en China esto no sucede, lo que a la larga torna incompatible la coexistencia de los dos sistemas público y privado.

 Segun Shih, el sistema chino es un capitalismo de estado donde, aunque el sector privado maneja activos físicos y financieros por billones de dólares, el estado dirige hacia donde van las inversiones. La mayoría de las deudas en poder de bancos chinos corresponden a SOEs. Incluso el gusto de la clase media china por la inversión en propiedades ha sido creado y fomentado por las políticas de tierras y vivienda del estado.

 Como conclusión de su análisis Shih sostiene que la contradicción existente sobre la necesidad de crear crédito para crecer y la de tener una moneda estale ha crecido en los últimos años. En 2015 el PBOC hizo una devaluación que llevo a una salida de capitales de 1 billón de dólares bajando las reservas de 4 a 3 billones. Si la Reserva Federal fuera a incrementar sus tasas China se encontraba en una más precaria situación ya que alentaría la salida de capitales.

 Debido a estas presiones hacia la salida de capitales, el gobierno de Xi Jinping ha implementado una serie de medidas de control más fuertes sobre los mismos: límites a la compra de dólares por parte de las corporaciones sin facturas que las comprueben, control de la veracidad de las facturas comerciales para prevenir sobre y subfacturación, mayores obstáculos a la compra de dólares por parte de los individuos, y persecución mas severa de la banca en las sombras y los sitios de cambio offshore. Esto restringió severamente la salida de divisas en los últimos años.

 Pese a esto, las presiones hacia la salida de capitales continúan por lo que la salida de más reservas es posible. Los resultados no tienen por qué ser catastróficos, pero una devaluación importante debida a la fuga de capitales puede llevar a varios años de crecimiento negativo y devaluación de los activos.

Hasta aquí el análisis de Shih que muestra el aspecto monetario de la expansión china, que es la contrapartida de lo que se podía llamar aspecto "real", esto es las tendencias inherentes al sistema productivo chino que llevaron a la baja tendencial de la ganancia en el sector privado por el incremento en la composición orgánica del capital en mayor proporción que la explotación laboral, que fue en parte contrarrestado por las burbujas inmobiliaria y financiera. 

Y por otra parte la acción del estado a través de su inversión en SOEs que permitieron proveer insumos baratos pero lo que es tanto o mas importante mantener la estabilidad social a través del empleo, no permitiendo, a partir del 2005, el crecimiento del desempleo. 

El análisis de esto ultimo será llevado a cabo en un próximo articulo sobre la tendencia descendente de la tasa de ganancia y el rol del estado